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希望這次樓市不會重蹈去年股市之覆轍

2016-09-28 來源:21世紀經濟報道
 
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    “瘋狂對于個人來說是例外,對群體來說是常態。”這好像是哲學家尼采說的。

這句話用來描述投資者的行為特征再準確不過。對于每個個體投資者來說,其行為邏輯看上去都是理性的,但如果眾多的投資者行為表現出方向一致,單個理性的投資者行為都被群體所裹挾,容易出現集體瘋狂的現象。這就是群體心理與個體心理特征的重大差別。

  股市和樓市是兩個參與者最眾多的市場,因此,也是最容易出現失控的市場。用耶魯大學研究投資行為學的著名學者希勒的話來說就是“非理性的繁榮”。希勒系統研究了股市和樓市的投資者行為特點,并因此獲得了2013年度的諾貝爾經濟學獎。

  古今中外,股市和樓市出現瘋狂的場景數不甚數。最經典的應該是查里斯·麥基的《非同尋常的大眾幻想與群體性癲狂》,該書出版于1840年左右(2000年被翻譯成中文)。該書生動描述了發生在1636年的荷蘭“郁金香瘋狂”和發生在1720年前后的法國“密西西比泡沫事件”及英國“南海泡沫事件”。

  在中國本土發生的投資者集體瘋狂的事件也不少見。一百多年前發生在上海灘的“橡皮風波”就是一起典型的股市泡沫事件。當時的上海股市交易量和籌資量一度超過了倫敦,成為全球最大的證券交易中心。讓當時投資者瘋狂的投資對象是與橡膠產品有關的股票。隨著汽車工業的興起,橡膠的價格日新月異,種植或加工橡膠的公司股票受到熱烈追捧,各路資本云集上海灘,其中有國庫里用于“庚子賠款”的準備金。當橡膠價格出現下跌,股市迅速崩盤,引起了一系列連鎖反應,其中包括四川的“保路運動”。

  新中國有股市的歷史只有不到30年,出現投資者集體瘋狂的案例已經有數起。最著名的是1992年的深圳“8·10風波”,差點導致大群投資者沖擊深圳市政府機關。1997年香港回歸前夕,深滬兩市再度瘋狂。

  最值得一提的是發起于1999年5月份的所謂“5·19行情”。這次股市行情基本上是由政府主導,有關部門通過輿論引導和資金推動刺激投資者入市,最終弄巧成拙。政府希望通過提高股市活躍度來緩解當時的國企困境,并希望通過股市的財富效應來緩解當時的通貨緊縮。當投資者洞悉了政府的動機后,坐莊等各種違法違規行為肆意妄為。在這次人造牛市過程中,政府的信用及券商和公募基金的信用都有較大的損失,之后不久爆發了證券業危機,南方證券等幾十家證券公司出現了財務危機,但慶幸的是沒有出現大的問題,經過幾年的努力,股市總算是實現了軟著陸。

  筆者之所以要強調“5·19行情”,是因為發生在去年的股市風波在很大程度上就是“5·19行情”的重演。啟動于2014年6月份的股市行情是在經濟下行壓力增加的背景下出現的,有強烈的政府干預的痕跡,與發生在1999年的那次股市行情一樣,都是人造牛市。只是這次參與者更多。1999年上海證券交易所的最大單日成交量只有300多億元,而去年單日交易量動輒超過萬億元;去年4月中旬一周的新開戶數量就超過了400萬,這個數字超過1999年一年的新增開戶數。投資者數量越多,尤其是新增加的投資者數量越多,投資行為就越容易失去控制。再加上資金杠桿的作用,瘋狂程度就難以用語言來描述了。

  對于一個本來就容易出現失控的市場,政府的責任是必要的時候給市場降溫,減少市場的波動。如果政府試圖利用市場,人為營造一個牛市,局面必然會出現極度瘋狂,結果一定是災難性的。

  因此,筆者認為,去年股市風波給我們最深刻的教訓就是——不應該過度干預股市,讓股市承擔過多的政策目標。通過投資者加杠桿的方式來給企業降杠桿的路子在理論推導上似乎順理成章,但實踐證明是難以行得通的。問題的關鍵在于,政府的干預扭曲了股票市場投資者的預期和行為。股市本身的基本規則是“風險與收益對稱”,高收益一定對應高風險。當投資者認為政府有推動股市上漲的意圖之后,加之一些媒體極力渲染所謂的“國家牛市”、“中國股市迎來長期慢牛”、“改革牛”等,實際上等于政府給股市背書,股市的收益與風險不再匹配,投資者似乎可以獲得高收益而不需要承擔高風險。每周數百萬新開戶數量及場外瘋狂的配資行為是投資者扭曲行為的具體表現形式。

  監管者希望通過適度的刺激來激發市場人氣,利用所謂的“慢牛”來達到多發行股票的目的,這樣的初衷卻反被市場利用,出現了難以駕馭的“瘋牛”,股市每日成交額動輒幾萬億元。當股價嚴重脫離基本面,加上市場投資者普遍高杠桿操作,崩盤是必然的結果。7月份之后,政府采取了斷然措施救市,讓股市暫時停止了崩潰式下跌,但付出的代價相當高昂。

  今年的樓市似乎正在重復去年股市之故事。為了樓市去庫存,從2015年3月底開始,出臺了一系列刺激樓市的政策。刺激樓市與刺激股市的政策思路幾乎是一致的。這些政策在去年就開始發酵,但去年底和今年初房價上漲的城市還十分有限,樓市的瘋狂主要集中在北京、上海、深圳三個一線城市,其中領漲的城市是深圳,2015年深圳房價大漲超過40%。今年3月份以后,樓市的瘋狂迅速從一線城市向二三線城市擴散。從國家統計局數據看,廈門、合肥、南京等地的房價在今年前8個月上漲幅度都超過30%。從一些典型樓盤的調研看,房價在過去一年左右的時間里,上漲幅度接近或超過了一倍。

  樓市和股市本來就是容易出現群體瘋狂的市場,一旦被冠以“國家牛市”的旗號,所有的參與者或擬參與者都被強大的市場趨勢力量所裹挾而進入市場。面對日新月異的房價,如果你選擇持幣觀望、不參與,意味著你的財富縮水,貨幣購買力下降;對于年輕人來說,如果你還沒有買房,意味著你和你的孩子將失去在這個城市繼續生存的希望。唯一的選擇就是早日買房,資金不夠就只能選擇無限制地加杠桿。

  值得關注的是,當前樓市的各參與主體都認為房價已經很高,但都認為政府不會出臺政策遏制房價上漲,理由是房地產投資是當前經濟運行中不多的亮點之一,如果房價下跌,房地產投資再次進入下降通道,經濟下行的壓力將加大。

  從政策信號看,似乎也能看到關于房地產調控的投鼠忌器心態。5月9日人民日報刊登的“權威人士”講話,認為“房子是給人住的”、“樹不能長到天上”,對房地產市場提出了警示。7月26日的中央政治局會議再次提出,“抑制資產泡沫”,再次警示房地產。但政策層面沒有出臺嚴厲的措施,只是在房價已經上漲過快的城市(如杭州、南京等地)出臺了溫和的調控措施。這些都進一步強化了市場對政府不會打壓房價的預期。因此,政府如果要調控房地產市場,就必須克服投鼠忌器的心理,否則,市場會繼續瘋狂下去,政府的威信都受到挑戰。

  在各種助漲房價的理論中,有一種說法似乎已經形成共識。該觀點認為,我國存在貨幣超發,為了穩定國內物價,有意推高房價,希望房地產市場吸納超發的貨幣。如果要想保持自己的財富不縮水,買房子尤其是購買中心城市的房子是最好的途徑。從過去十幾年實際情況看,無論是投資股市、債市,或是從事實業投資,都不如買房子賺得多。該結果進一步強化了上述理論假設,形成一種正反饋。

  當前的房子幾乎和去年5月前后的股市一樣。筆者在去年5月份曾經準確預言了股災,希望這次樓市不會重蹈股市之覆轍。



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